核心宏观分歧十问十答

报告摘要

第一问：下半年出口是否有下行压力？

答：有。目前出口新订单已开始回落，海外供给能力大幅上升，会逐渐显现在出口上。

第二问：消费、投资是否能内生对冲？

答：较难。消费修复有掣肘，投资渐进下行。

第三问：逆周期政策选财政还是货币？

答：货币宽松。财政逆周期调节难度较大，财政今年重点发力化解隐性债务，地方政府终身追责下，地方政府投资基建项目的意愿大幅下降。货币政策自去年5月即开始边际收紧，回归正常化，总量性宽松政策实现了逐渐退出，这使得再次宽松的空间较大。

第四问：美联储收紧之际我们却放松？

答：有空间。美联储缩量宽松仍是宽松，仅是宽松力度下降。我国央行收紧较早，2020年年中收紧货币，2021年初收紧了信用，均远领先于美联储，且中美利差150BP左右，远高于历史均值。

第五问：大宗商品价格长期处在高位？

答：大概率会。在碳达峰碳中和的大背景下，去产能和去产量的“双去”工作可能持续推进，上游原材料维持供需紧平衡，因此大宗商品价格、中下游原材料成本将在较长时间内处在高位。

第六问：价格能否向中下游顺利传导？

答：较难。首先，我国并未实施大规模的基建地产消费刺激，由需求拉动中下游涨价较难。其次，与供给侧改革不同，疫情后，中小企业在保市场主体的托底政策下并未出清，因此大企业也无法获得涨价来传递上游成本，并会向决策层不断反映其困难。

第七问：降准对冲商品上涨成本压力？

答：是，且通过降低融资成本的方式对冲企业原材料价格成本上行是政策困境中的无奈选择，这是触发货币政策放松提前的核心原因。

第八问：货币宽松具体有哪几种方式？

答：首先，降准还MLF并释放流动性。其次，再贷款和定向降息。

第九问：货币宽松如何影响资本市场？

答：股债双牛。利率债走牛，科技成长股最受益。

第十问：未来还有哪些风险需要关注？

答：未来的风险重点是信用非线性冲击，但我们预计对股债双牛趋势影响有限。一方面，地方隐性债务化解和城投打破刚兑过程中可能出现非线性冲击，另一方面，个别大型企业或有信用违约冲击。

风险提示

海外疫情超预期恶化；中国经济超预期恶化；全球经济及金融危机爆发冲击我国经济基本面；中美博弈超预期加剧。