2022中国乳制品行业报告：健康意识提升与消费升级驱动长期可持续增长
报告观点
作为消费领域里与国民健康最紧密相关的产业之一，中国乳制品行业是为数不多既受益于长期消费趋势，也受国家政策大力支持的消费板块。随着中国消费者的健康意识日益提升，未来中国乳制品行业的增长空间广阔，确定性也较高。
市场需求增长潜力巨大
当前，中国乳制品人均销量与发达地区（包括日韩）存在巨大差距，也远低于中国营养协会的推荐摄入量。另外，因经济发展不均及不同区域消费者饮食习惯的区别，中国乳制品需求呈现出较大的地域差异。我们相信，随着国民健康意识提升及营养饮食观念的加强，未来5-10年，中国人均乳制品销量（尤其在低线城市及农村）有望得到较大幅度提升。
消费升级推动单价持续提升
与大部分消费品行业一样，消费升级的趋势长期将促进下游乳企产品结构的持续优化，从而推动中国乳制品行业平均销售单价上涨。我们认为，乳制品行业消费升级主要体现在两个方面：
1）品类演变：健康意识提升，促使消费者对乳制品的偏好从乳饮料向总体价格更高的酸奶与白奶倾斜；
2）产品高端化：下游乳制品企业在各个品类中不断推陈出新，尝试以更高端且更有创意的产品来满足不同市场层级和消费能力的人群对消费升级的需求。
竞争格局持续改善
蒙牛与伊利两大乳制品巨头共同撑起了中国乳制品行业半壁江山，双雄争霸的竞争格局日益清晰。我们认为，伊利和蒙牛市占率不断提升，主要归功于它们：1）对上游奶源的强大掌控力、2）全国性的渠道布局、及3）远高于其他对手的市场投入。
此外，过去三年原奶价格持续上涨，缩减了行业的促销空间。未来原奶价格大概率稳步上涨，乳制品行业竞争有望随之持续优化，推动企业进一步聚焦产品研发与品牌投入。
估值与评级
下游乳企通常有较稳定的现金流与利润率，因此我们用P/E进行估值。相对地，上游牧业公司都处于大幅扩张阶段，考虑到生物资产对利润与现金流的影响，我们选择用DCF进行估值。
投资风险
（1）行业竞争加剧；（2）原奶及大包粉价格涨幅高于预期；（3）突发食品安全问题。
报告前言
在发达国家和成熟市场，乳制品在国民的膳食中的地位举足轻重。乳制品是人体每天蛋白质与钙的重要来源，每天摄入足量的乳制品可有效提高人们的身体素质，减少心血管疾病风险，减缓钙质的流失，降低老年人患骨质疏松的概率。由此可见，充足的乳制品摄入与国民身体健康息息相关。鉴于牛奶营养的完善性，世界卫生组织也把人均乳制品摄入量列为衡量各国国民生活水平的主要指标。
过去二十多年里，中国消费者健康意识不断提升。随着这一趋势的持续发酵，中国消费者人均饮奶量以及乳制品摄入量也逐渐增加。经历了新冠疫情的洗礼后，越来越多的中国消费者进一步意识到乳制品作为一种基本膳食元素对健康的重要性。另一方面，为了提升国民乳制品摄入量，中国政府也加强了乳制品健康教育与宣传，希望带动中国消费者增强饮奶意识，养成饮奶习惯。
总体而言，我们认为中国乳制品行业具备的以下四大主要优势：
- （1）人均销量处于较低水平，未来增长空间广阔；
- （2）受益于长期消费趋势，比如消费者健康意识提升与消费升级；
- （3）与国家战略发展方向高度一致，长期将受到国家政策支持；
- （4）行业持续整合，竞争逐渐改善。
因此我们相信，在中国整体消费领域，乳制品行业增长空间较大，增长确定性较强。
在这篇深度报告里，我们分析了行业的发展趋势与前景，同时首次覆盖了共八家乳制品企业（包括综合型下游乳企伊利、蒙牛、光明，奶粉企业飞鹤与澳优，奶酪企业妙可蓝多，以及两家上游牧场企业优然牧业与现代牧业），基本实现了乳制品全产业链的覆盖。
