好未来深度研究报告：龙头转型，核心业务恢复增长，科技助推新发展
核心观点
K12教培龙头，“双减”后转型素质教育与教育科技，营收现已重回双位数增长
公司成立于2003年，以小学生数学课外辅导起家，逐步拓展小初高全科、成人培训、在线培训等领域。“双减”后，公司停止K9学科培训（此前占总营收的绝大多数），全面转型素质教育与教育科技。目前公司核心业务仍为学习服务业务，FY24Q1公司营收增速首次回正，同增23%，核心业务在素质教育驱动下恢复增长，同时以学习机为主的内容业务快速起量。
核心业务：素质化转型正当时，产能恢复增长
1）政策面上，K12校外培训牌照审批有序推进，利好合规企业长期发展。“双减”后国家对各学段校外培训机构牌照监管力度加强，目前全国K12阶段登记在案的合规机构数量仅约11万个，较“双减”前减少80%+。国家规定非学科类培训机构也应当具备相应资质条件，近期广东省下放全国首张线上非学科办学许可，学而思率先获得资质。
2）业务端：公司素养课程体系持续丰富，线下网络有序扩张。2021年学而思培优全面转型素质教育，目前课程体系包含创新思维、编程、人文美育、科学实验四大板块，各地区课程设置较为统一，线上线下授课有机结合。目前公司在全国有200个线下教学点、覆盖全国37座城市，一线、新一线城市覆盖率100%，仍具规模。2022年中以来，需求驱动下公司产能有序扩张，FY2024Q1净增约30个教学点，已经连续四个季度扩张。
内容业务：嫁接培优优势，学习机新品快速起量
1）教育智能硬件行业空间数百亿，新玩家改写竞争格局。据弗若斯特沙利文，2021年该市场规模329亿元，预计2026年增长至741亿元，复合增速17.6%，教育平板、教育智能手表是最大的两个子品类，2021年市场规模接近百亿。近两年教培企业、互联网科技大厂纷纷入局，凭借内容优势、技术优势，部分新玩家快速超越传统厂商、在细分赛道拔得头筹。
2）承接培优内容与品牌心智，Q2学习机出货量升至第四。公司智能硬件产品矩阵持续扩张，学习机产品2023年2月上市首日即售罄，IDC数据显示，23Q2出货量约为9万台，在国内学习平板市场排名第四，市场份额上升至8.6%。与主流竞品对比，学而思学习机最突出的是其内容资源，集原学而思培优多个课程体系为一体，同时也搭载了热门的AI精准学等功能。
3）MathGPT产品级应用有望于近期推出。公司自研的国内首个数学领域大模型MathGPT已于8月24日开启内测，目前计算能力覆盖小初高数学题，产品级应用AITutor有望近期推出，或将赋能相关业务进一步增长。
投资建议
公司曾是K12教培龙头，“双减”后转型素质教育+科技，目前已有所成效，营收增速重回双位数，核心业务在素质教育驱动下恢复增长，以学习机为主的内容业务快速放量。建议积极关注。
风险提示
1）政策趋严风险；2）新业务拓展不及预期；3）行业竞争加剧风险；4）产品及服务质量下滑风险。
