航运港口研究报告：内贸化学品航运投资框架

报告观点

1.需求：国产替代，一倍空间

内贸化学品航运服务于石化产业链中游，主要运输品类国产自给率较低，大炼化项目的落地将加速国产替代的进程。自给率提升叠加需求自然增长，行业运量仍有1倍空间。2014-2021年八年间行业运输量CAGR9.13%，显著跑赢供给。

2.供给：供不应求，以产定销

内贸化学品航运赛道受交通部严格监管，特许经营下行业新增运力有且仅有交通运输部审批、老船退出运力置换两种形式。2014-2021年八年间行业运力CAGR仅2.75%，供给增速多数时间弱于需求，未来行业有望于中长期持续呈现供不应求的态势。

3.趋势：强者恒强，集中加速

对环境的负外部性和分散的格局构成行业整合的基础，上游监管趋严+中游强网络规模效应+下游集中度提升三重逻辑共驱行业加速集中。头部企业的长期成长空间可对标成熟期的内贸集运行业，龙头企业市占率有望提升至30-40%的区间。

4.兴通股份、盛航股份：成长性与定价能力兼备

兴通股份、盛航股份市占率分居第一、第二，2017年以来运力评审均多次名次靠前，资产质量也明显领先行业。兴通股份和盛航股份是少有的在成长期能享受成熟期定价能力的公司，供不应求的行业背景下头部企业强合规+高周转优势筑强定价能力，2019-2021年平均净利率分别为32.27%、20.10%；产能加速扩张驱动高速成长，2018-2021年兴通股份、盛航股份净利润CARG分别达63.54%、42.93%。

投资建议

龙头扩张黄金期，首次覆盖，给予内贸化学品航运行业“推荐”评级。

行业龙头成长逻辑清晰，正迎扩张黄金机遇期：

①内贸化学品运输以产定销：2022年起产能扩张提速，远期市占率有2-3倍提升空间；

②布局外贸尽享周期上行红利：外贸化学品航运周期与油运同步，目前正处于周期上行通道；

③兴通股份内贸油运、LPG以销定产：增长稳健，随大客户业务扩张而增长；

盛航股份多式联运打开长期成长空间：布局清洁能源供应链，收购资产实现液氨水路运输、公路运输、贸易、仓储四位一体经营格局。

风险提示

政策变化、需求增长不及预期、产能扩张不及预期、收并购风险、化学品安全风险、疫情风险。公司与内贸集运等行业并不具有完全可比性，相关资料仅供参考。