网易云音乐：“高浓度”年轻用户，差异化原创音乐社区

电影/动漫/音乐 845 4年前 0 广发证券

核心观点

2021 年5 月26 日，网易云音乐向向香港联交所递交了IPO 申请，计划在港交所挂牌上市。

网易云音乐通过个性化的音乐推荐和内容到社区的构筑，在版权缺失的情况下，通过培育独立音乐人自我造血走出了差异化的原创音乐社区之路。

（1）网易云音乐早期通过不断打磨极致化的产品体验，在个性化算法推荐精准度和社区氛围的构建方面领先同业，从音乐发烧友切入，形成口碑扩散，吸引了一批年轻有调性的用户，根据公司招股书披露，网易云音乐~89%的用户为90 后，1-2 线城市月活跃用户占比高达60%。

（2）基于良好的算法和社区体验，网易云音乐在产品端打通了音乐人从内容生产到粉丝沉淀的关系链路，体现为评论区、云村、云圈，同时构建对独立音乐人的扶持体系并不断升级，已经开始收获独立音乐人创作的果实。根据公司招股书披露，网易云音乐的注册独立音乐人达23 万（腾讯音乐人数量为18.5 万），注册音乐人创作曲库达100 万首（腾讯音乐人原创曲库为110 万首），占平台音乐流媒体播放量的比例高达45%。在平台的歌手热度值榜单top30 中，有16 名歌手为网易独立音乐人，可以说独立音乐人体系已经成为了网易云音乐内容差异化的基石，在过去版权获取相对短缺的背景下，为网易云音乐构筑了自我造血的壁垒，随着2020 年开始网易云音乐逐步和三大唱片达成直接合作，网易云音乐的内容供应将较过去更为丰富。

音乐付费率、ARPU 和同业保持一致；现金牛社交娱乐业务起步较晚。

（1）网易云音乐的在线音乐收入从订阅会员和非订阅型收入角度，变现效率和TME 保持同一水平。付费率来看，2020 年网易云音乐达到8.8%（TME平均值为7.7%），会员月ARPU 为8.4 元（TME 为9.4 元）。非订阅型收入来看，2020 年，网易云音乐平均每MAU 的月ARPU 为0.47 元（TME 为0.49 元）。

（2）社交娱乐业务从2018 年下半年起步，目前保持较高增速，相较于音乐业务的收入规模是TME 的1/4，和流量关系正相关，社交娱乐业务仅为TME 的1/9 规模，网易云音乐的社交娱乐业务仍未体现出规模效应在利润端带来的输血能力。

根据招股说明书，2018/2019/2020 年公司的营业收入分别为11.48/23.18/48.96 亿元；2020 年营收同比增长111%，主要因订阅会员数快速增长（同比增长85%）、MAU 提升（同增23%）、以及社交娱乐变现能力的初步释放（实现22.73 亿元收入，同比增长320%）。目前网易云音乐尚未能实现盈利，2018/2019/2020 年净利润分别为-20.06/-20.16/-29.51 亿元；non-gaap 净利润分别为-18.14/-15.80/-15.68 亿元。估值讨论：网易云音乐的流媒体和音乐社区属性可参考（1）其他音乐流媒体平台和（2）基于单用户价值的社区型产品估值方法。